suzan vs yelda91 kapışması

DÖViZ PiYASALARI VE DÖViZ KURUNUN BELiRLENMESi

DÖViZ PiYASASI VE DÖViZ KURU

Bu piyasada onlarca banka ve dealer faaliyet göstermekte, işlemlerin çok küçük bir bölümü nakit üzerinden yürütülmektedir. Yine bu piyasalarda işlemlerin çok büyük bir kısmı bilgisayar sistemleri ve telefon aracılığı ile gerçekleştirilmekte, dolayısıyla işlemler büyük ölçüde kaydi olarak yürütülmektedir.

Bir para birimini satın alabilmek için diğer para biriminden vazgeçilmesi gereken miktar döviz kuru olarak adlandırılır. Döviz kuru iki farklı biçimde açıklanabilir.

* Direkt Döviz Kuru : Bir birim yabancı paranın değerinin yerli para cinsinden açıklanmasıdır (1$=1,5 YTL).
* Dolaylı Döviz Kuru : Bir birim yerli paranın değerinin yabancı para cinsinden açıklanmasıdır (1 YTL=0,666$).

Bunun dışında yabancı paraların birbirleri cinsinden değerini ise Çapraz Kur olarak tanımlanmaktadır. Örneğin 1$ = 0,8427€ veya 1€ = 1,1867$ gibi. Günlük basında, çapraz kurlar genellikle $/€ veya €/$ kısaltmasıyla ifade edilir. Para birimleri arasındaki bu dönüşüm oranının kimi zaman Parite olarak adlandırıldığı görülmektedir. örneğin euro dolar paritesi gibi.

Yeri Paranın Değer Kazanması : 1 birim yabancı para satın almak için ödenmesi gereken yerli para miktarının azalmasıdır.

Yeri Paranın Değer Kaybetmesi : 1 birim yabancı para satın almak için ödenmesi gereken yerli para miktarının artmasıdır.

Nominal Döviz Kuru : Bir para biriminin bir başka para birimi karşısındaki değeridir. Yukarıda tanımladığımız şekli ile döviz kuru, çoğu zaman nominal döviz kuru olarak adlandırılır.

Reel Döviz Kuru: Yerli para biriminin yabancı paralar karşısında satın alma gücüne göre düzeltilmiş değeridir.

Örneğin; 1$ = 1,45 YTL iken, New York’ta hamburger fiyatı 2.56$, istanbul’da ise 3,5 YTL ise, reel döviz kurunu hesaplayabilmek için şu formül kullanılır:

Reel Döviz Kuru = Nominal Döviz Kuru x Yabancı Fiyat/Yerli Fiyat

Reel Döviz Kuru =

Bu sonuca göre, mevcut döviz kurunda 2,56$ vererek New York’ta bir adet hamburger satın alırken, istanbul’da 1,06 adet hamburger satın alabilmektesiniz. Buna göre New York’ta hamburger istanbul’a göre pahalıdır. Yüz binlerce çeşit mal ve hizmetin üretildiği bir dünyada, reel döviz kurunun tek bir malın değerine göre hesaplamak doğru değildir. Bu nedenle reel döviz kurunun hesaplanmasında iki ülkedeki fiyatlar genel seviyesini ifade eden fiyat indekslerinden yararlanabiliriz. Reel döviz kurunu Er, nominal döviz kurunu E, yurtiçi fiyat indeksini P, yabancı fiyat indeksini Pf ile gösterirsek reel döviz kurunu şu şeklinde yazabiliriz:
Bu eşitliği değişim oranları şeklinde ifade edersek,


elde ederiz.

Buna göre, nominal döviz kurundaki değişim oranı iki faktöre bağlı olarak belirlenmektedir:

* Reel döviz kuru değişim oranı
* Yurt içi enflasyon oranı ile yabancı ülke enflasyon oranı arasındaki fark

Reel döviz kurunun sabit kaldığını kabul edersek, nominal döviz kurunu belirleyen faktör, iki ülke enflasyon oranı arasındaki farktır.

* Yurtiçi enflasyonun yabancı ülkedeki enflasyondan yüksek olması durumunda, nominal kur değişimi pozitif değer taşıyacak, yani kur yükselecektir. Bizim kullandığımız direkt kur sisteminde bu durum yerli paranın değer kaybetmesini ifade etmektedir.
* Yurtiçi enflasyonun yabancı ülkelerdeki enflasyondan düşük olması durumunda, yabancı ülke enflasyon oranının yurtiçi enflasyon oranından yüksek olması durumunda kur düşecek, yani yerli para değer kazanacaktır.

DÖViZ PiYASASI VE UZUN DÖNEM DENGE DÖViZ KURU

Uzun Dönemde Denge Döviz Kurunun Belirlenmesi : Uzun dönemde denge döviz kurunu belirleyen faktörler farklı ülkelerdeki fiyatlar ve reel gelir düzeyleri gibi temel ekonomik değişkenlerdir.

Şekilde uzun dönemde $/TL kurunun nasıl belirlendiği ele alınmaktadır. Grafik geleneksel arz - talep analizini ifade etmekte, dikey eksende doların YTL cinsinden fiyatı gösterilmekte, yatay eksende ise dolar miktarı yer almaktadır. Dikey eksenden yukarıya doğru çıkıldıkça kur yükselmekte yani, yerli para değer kaybetmektedir. Şekilde yer alan dolar talep eğrisi (D$) elinde YTL bulunduranların satın alabilecekleri dolar miktarını ifade etmekte, YTL değer kazandıkça her bir YTL ile satın alınabilecek dolar miktarının artacağını ifade etmektedir. Yukarı doğru eğimli dolar arz eğrisi (S$) ise, elinde dolar bulunduranların YTL karşılığında satmak istedikleri dolar miktarını göstermektedir. YTL değer kaybettikçe satılmak istenen dolar miktarı da artmaktadır.

Uzun Dönemde Denge Döviz Kurunun Değişmesi : Uzun dönemde döviz denge kurunda değişmeye yol açan faktörler arasında reel gelir, nispi verimlilik, nispi fiyat düzeyi, dış ticarete getirilen tarife ve kota benzeri engeller, ithal ve yerli mallar arasındaki tercihler yer almaktadır. Tabloda bu faktördeki değişmelerin denge döviz kuru üzerindeki etkisini özetlemektedir.

Faktör Değişimin Yönü Döviz Kuru Yorum

Yurtiçi Reel Gelir Yukarı Yukarı Yerli parada değer kaybı
Dış Ticaret Engelleri Yukarı Aşağı Yerli parada değer kazanma
ithalat Talebi Yukarı Yukarı Yerli parada değer kaybı
ihracat Talebi Yukarı Aşağı Yerli parada değer kazanma
Nispi Verimlilik Yukarı Aşağı Yerli parada değer kazanma
Nispi Fiyat Düzeyi Yukarı Yukarı Yerli parada değer kaybı

Satın Alma Gücü Paritesi : Satın alma gücü olarak bilinen basit bir teori, uzun dönemde döviz kurunun tamamen iki ülkedeki fiyat değişikliklerine bağlı olarak belirleneceğini öne sürmektedir. Satın alma gücü paritesi (PPP) teorisi ”tek fiyat kanunu” denilen bir ilkeye dayandırılmaktadır.

Tek fiyat kanunu, tamamıyla özdeş (homojen) olan malların farklı piyasalarda da olsa aynı fiyata satılması gerektiğini ifade eder. Eğer piyasalar arasında fiyat farklılığı söz konusu ise, talebin ucuz piyasaya yönelmesi sonucu, fiyatların kısa sürede eşitleneceğini söylemek mümkündür. Sözü edilen bu tek fiyat kanundan yola çıkılarak geliştirilen satın alma gücü paritesi teorisi, sadece iki ülke arasındaki özdeş malların fiyatları, yani iki ülkedeki fiyatlar genel düzeyi arasındaki ilişkiyi esas almaktadır.

Satın alma gücü paritesi teorisine göre, yurtiçi fiyat düzeyi döviz kuru ile yabancı ülkedeki fiyat düzeyinin çarpımına eşit olacaktır. Yerli ülke olarak Türkiye’yi yabancı ülke olarak ABD’yi kabul edersek, Türkiye’deki fiyatlar genel düzeyi (PTR), $/TL döviz kuru E$ ile ABD’deki fiyatların (PUS) çarpımına eşit olacaktır.

=x

Satın alma gücü paritesinin işaret ettiği bir önemli gerçek, eğer bir ülkede fiyatlar, yabancı ülkeye göre daha hızlı artıyor ise yerli paranın değer kaybetmesi, tersine yabancı ülkelerdeki fiyatlar, yerli fiyatlardan daha hızlı artıyor ise yerli paranın değer kazanması gerekmektedir.

DÖViZ PiYASASI VE KISA DÖNEM DENGE DÖViZ KURU

Yukarıda ele aldığımız döviz kurunu uzun dönemde belirleyen faktörler (reel gelir, nispi verimlilik, nispi fiyatlar gibi) saatten saate veya günden güne değişmediğine göre, bu faktörleri kullanarak kurlarda meydana gelen kısa dönemli dalgalanmaları açıklayabilmemiz mümkün değildir. Döviz kurunda kısa dönemli dalgalanmaları açıklamaya dönük olarak kullanabileceğimiz, araç faiz paritesi kuralıdır.

Faiz Paritesi Kavramı : Türkiye’de bir bankada açılan YTL ve $ üzerine mevduat hesaplarının risk, likidite, vergi ayrıcalıkları gibi konularda benzer özelliklere sahip olduğunu düşünürsek, bu iki tür para cinsinden mevduatlara olan talebi belirleyen temel faktör, bu mevduatlardan elde edilmesi beklenen getiri oranlarıdır. YTL üzerine açılmış mevduat hesaplarının YTL gibi bir faiz oranlarına (YTL olarak elde edilebilecek getiri) dolar üzerine açılmış mevduat hesaplarına ise i$ gibi bir faiz oranına (Dolar olarak elde edilebilecek getiri) tabi olduğunu kabul edelim. Bir Türk vatandaşı olarak konuya yaklaşıldığında dolar üzerinden açılan bir mevduat hesabından Türk lirası bağlamında beklenen getiri oranı dolar mevduatlara ödenen faiz oranı (i$) ile YTL’de beklenen değer değişikliğinin topldıbına eşit olacaktır. Cari (bugünkü) döviz kurunu (Et), bir sonraki dönemde gerçekleşmesi beklenen döviz kurunu (Eet+1) ile gösterirsek, YTL’nin değerinde beklenen değişim oranını şu şeklinde hesaplayabiliriz;


Buna göre, dolar üzerine açılan bir mevduat hesabından YTL bağlamında elde edilmesi beklenen getiriyi r$ ile gösterirsek;


şeklinde yazabiliriz.

Örneğin, dolar mevduatlara ödenen faiz oranı %8 ise ve YTL’nin dolar karşısında %5 değer kaybetmesi bekleniyorsa dolar mevduatlarından beklenen getiri %13 olacaktır. Aksine YTL’nin dolar karşısında %5 oranında değer kazanması bekleniyorsa, dolar mevduatlarından beklenen getiri %3’e eşit olur. Mevduat sahipleri r$ ve rYTL değerini karşılaştırarak YTL mevduata mı yoksa $ mevduata mı kayacaklarına karar verirler.

1.1. Ticari Faaliyetin Özellikleri
Bir faaliyetin ticari faaliyet olarak değerlendirilebilmesi için taşıması
gereken bazı özellikler bulunmaktadır. Buna göre;
• Faaliyetin yerine getirilmesinin sermaye ve emeğe dayanıyor olması
gerekmektedir.
• Faaliyetin devamlı olması gerekmektedir. (Bir takvim yılı içerisinde
birden fazla tekrarlanan veya birden fazla takvim yılında tekrarlanan
işlemlerde de devamlılık olduğu varsayılacaktır).
• Gelir getirici faaliyetlerin bir organizasyon dahilinde yapılmış
olması gerekmektedir (işyeri açma, işçi çalıştırılması, ticaret siciline
kaydolunması v.b.)
• Müessesenin, ticari ve sınai bir müessese şekil ve mahiyetinde
olması gerekmektedir.
1.2. Şirket Ortaklarının Durumu
Şirket ortaklarının gelir vergisi karşısındaki durumları, ortağı
bulundukları şirketin şahıs ya da sermaye şirketi olmasına göre farklılık
gösterir.
1.2.1 Şahıs Şirketlerinin Ortakları
Şahıs şirketleri; adi ve kollektif şirketler ile adi komandit şirketlerdir.
Adi komandit şirketlerde komandite ve komanditer olmak üzere iki
tür ortak bulunmaktadır. Komandite ortaklar gerçek kişilerden oluşur ve
sorumluluğu sınırsızdır, buna karşılık komanditer ortaklar gerçek ve tüzel
kişilerden oluşabilir ve sorumluluğu koydukları sermaye ile sınırlıdır.
Kollektif şirketlerde ortakların, adi veya eshamlı komandit şirketlerde
komandite ortakların ortaklık karından aldıkları paylar şahsi ticari kazanç
hükmündedir ve bu ortaklar kendi paylarına düşen karlarını ayrı ayrı beyan
etmek zorundadırlar.
Adi komandit şirketlerin komanditer ortaklarının şirket kazancından
aldığı pay, şirketin faaliyet konusu ne olursa olsun vergisi tevkif suretiyle
alınmamış menkul sermaye iradıdır.
Serbest meslek faaliyetinde bulunan kollektif ve adi şirketlerde ortaklar
ve adi komandit şirketlerde komandite ortaklar bu işleri dolayısıyla
serbest meslek erbabı sayılırlar.
12
Gelir idaresi Başkanlığı
1.2.2 Sermaye Şirketlerinin Ortakları
Sermaye şirketleri; anonim, limited ve eshamlı komandit şirketlerdir.
Dolayısıyla bu şirketler Kurumlar Vergisi mükellefidirler.
Anonim ve limited şirket ortakları ile eshamlı komandit şirketlerin
komanditer ortaklarının şirket kazancından elde ettikleri kazançlar kar
payı ve iştirak hisselerinden doğan kazanç sayıldığından bu kazançların
menkul sermaye iradı olarak beyan edilmesi gerekmektedir.
Ancak, eshamlı komandit şirketlerde komandite ortakların ortaklık
karından aldıkları paylar, şahsi ticari kazanç olup, gelir vergisine tabidir.
1.2.3. iş Ortaklıkları
Sermaye şirketleri, kooperatifler, iktisadi kamu kuruluşları, dernek veya
vakıflara ait iktisadi işletmelerin kendi aralarında veya şahıs ortaklıkları ya
da gerçek kişilerle, belli bir işin birlikte yapılmasını ortaklaşa yüklenmek
ve kazancını paylaşmak amacıyla kurdukları ortaklıklardan bu şekilde
mükellefiyet tesis edilmesini talep edenler iş ortaklıklarıdır. Bunların tüzel
kişiliklerinin olmaması mükellefiyetlerini etkilemez.
iş ortaklığında mükellefiyet şekli ortakların isteğine bırakılmıştır.
Dolayısıyla işi üstlenen ortakların talebine bağlı olarak iş ortaklarının
mükellefiyet tesisi, kurumlar vergisi kapsamında olabileceği gibi “adi
ortalık” şeklinde de olabilmektedir.
2. TiCARi KAZANCIN TESPiT ŞEKiLLERi
Ticari kazanç elde eden mükellefler Gelir Vergisi Kanununa göre iki
gruba ayrılırlar,
• Esnaf muaflığından yararlanan ve gelir vergisine tabi olmayanlar,
• Esnaf muaflığından yararlanmayan ve gelir vergisine tabi olanlar.
Gelir vergisine tabi olan ticaret ve sanat erbabı ise, kazancın tespit
usulü bakımından ikiye ayrılmaktadır.
• Basit usulde gelir vergisine tabi olanlar, (Ayrıntılı bilgi için “Basit
Usule Tabi Mükellefler için Vergi Rehberi”ne bakınız)
• Gerçek usulde gelir vergisine tabi olanlar.
2. 1. Gerçek Usulde Vergilendirme
Basit usul koşullarını taşımayan gelir vergisi mükelleflerinin ticari
13
Ticari Kazancın Gerçek Usulde Vergilendirilmesi Rehberi
kazançları gerçek usule göre tespit edilir. Gerçek usule tabi mükellefler
tutacakları defterler yönünden iki sınıfa ayrılırlar:
• Birinci sınıf tacirler (Bilanço esasına göre defter tutanlar)
• ikinci sınıf tacirler (işletme Hesabı esasına göre defter tutanlar)
2.1.1. Birinci Sınıf Tacirler (Bilanço esasına göre defter tutanlar)
Aşağıda yazılı tüccarlar bilanço esasına göre defter tutarlar;
• Satın aldıkları malları olduğu gibi veya işledikten sonra satanlardan
yıllık alımları veya satımları tutarları Vergi Usul Kanunu 177.
maddesinde belirtilen miktarlardan fazla olanlar (2009 yılı için
yıllık alımlarda 119.000 TL veya yıllık satımlarda 168.000 TL,
2010 yılı için yıllık alımlarda 120.000 TL veya yıllık satımlarda
170.000 TL)
• Diğer işlerle uğraşanlardan bir yıl içinde elde ettikleri gayri safi
iş hasılatı Vergi Usul Kanunu 177.maddesinde belirtilen miktarı
aşanlar (2009 yılı için 67.000 TL, 2010 yılı için 68.000 TL)
• Yukarıda yazılı işleri beraber yapanlardan iş hasılatının beş katı ile
yıllık satış tutarının toplamı Vergi Usul Kanunu 177.maddesinde
belirtilen miktarı aşanlar (2009 yılı için 119.000 TL, 2010 yılı için
120.000 TL)
• Her çeşit ticaret şirketleri
• Kurumlar vergisine tabi diğer tüzel kişiler
• Kendi istekleri ile bilanço esasına göre defter tutanlar
Bilanço esasına tabi olan mükellefler aşağıda yazılı olan defterleri
tutmak zorundadır:
• Yevmiye defteri
• Defteri kebir
• Envanter defteri
Bu defterlerin yanı sıra sürekli imalat işiyle uğraşanlar imalat defteri,
banka, banker ve sigorta şirketleri banka ve sigorta muameleleri
defteri, depo (ardiyeler) işletenler ambar defteri, yabancı nakliyat ve
ulaştırma kurumları veya Türkiye’deki temsilcileri hasılat defteri tutmak
mecburiyetindedirler.
Ayrıca anonim şirketler, damga vergisi defteri tutmak zorundadır.
Anonim şirket dışındaki diğer kurumlar vergisi mükellefleri ile kollektif ve
14
Gelir idaresi Başkanlığı
adi komandit şirketler ve bilanço esasına göre defter tutan gerçek kişiler
istemeleri halinde damga vergisi defteri tutabileceklerdir.
2.1.1.1. Bilanço Esasına Göre Ticari Kazancın Tespiti
Birinci sınıf tacirler, hesaplarını bilanço esasında tutacakları defterlerde
takip ederler.
Birinci sınıf tacirler, hesap dönemi sonunda bilanço çıkarırlar. Bunun
için işletmeye dahil mevcutları, alacakları ve borçları saptarlar ve Vergi
Usul Kanunu hükümlerine göre değerlerler. Ticari bilançonun vergi
kanunlarına uyumlaştırılmış haline mali bilanço denir.
Bilanço esasına göre ticari kazanç, mali bilançolar üzerinden hesap
dönemi sonunda ve başındaki öz sermaye tutarları arasındaki farktır.
Ayrıca, hesap dönemi içinde söz konusu işletmenin sahip veya
sahiplerince;
• işletmeye ilave olunan değerler bu farktan indirilir,
• işletmeden çekilen değerler ise farka ilave olunur.
Dönem sonundaki öz sermayenin dönem başındakine göre fazla
olan kısmı o dönemin ticari kazancı sayılır. Tersi durumda ise fark, zararı
gösterir.
(Ticari kazancın bu suretle tespit edilmesi sırasında, Vergi Usul
Kanununun değerlemeye ait hükümleri ile Gelir Vergisi Kanununun 40
ve 41’inci madde hükümlerine uyulur.)
2.1.2. ikinci Sınıf Tacirler (işletme hesabı esasına göre defter tutanlar)
Birinci sınıf tacirlerle ilgili şartları taşımayanlar, ikinci sınıf tacir sayılırlar
ve ticari işletme hesabına göre defter tutarlar.
2.1.2.1. işletme Hesabı Esasında Ticari Kazancın Tespiti
ikinci sınıf tacirler, kazançlarını işletme hesabı esasında tespit ederler.
Bu usulde kazanç, bir hesap dönemi içinde elde edilen hasılatlarla,
giderler arasındaki müspet farktan oluşur. Giderlerin daha fazla olması
halinde zarar doğmuş olur.
işletme hesabı esasına tabi mükelleflerin genel olarak tutmak zorunda
oldukları tek defter, işletme hesabı defteridir. Bunun yanında mükellefler
yaptıkları işin niteliğine göre aşağıdaki defterleri tutacaklardır.
• Bitim işleri defteri
• Ambar defteri

inansal kiralama veya leasing, işletmelerin kuruluş veya büyüme dönemine geçtiklerinde, yatırımlarını gerçekleştirmek için ihtiyaç duydukları orta vadeli finansman yöntemlerinden birisidir.

Leasing, mülkiyetin içerdiği kullanma ve yararlanma haklarının ekonomik olduğu varsayımına dayanmaktadır. Bu varsayıma göre, finansal kiralama belirli bir süre için kiralayan (leasing firması) ile kiracı arasında düzenlenen ve satıcıdan/üreticiden kiracı tarafından seçilip, kiralayan tarafından satın alınan bir malın mülkiyetini kiralayanda, kullanma hakkını ise kiracıda bırakan bir sözleşmedir.

Kiracı gereksinim duyduğu makina, ekipman veya diğer malları kendi olanakları ile satın almak yerine, leasing şirketine satın aldırarak, bu mallara ilişkin finansman sağlamış olur. Kiralanan malın kullanma hakkı belirli bir kira karşılığında, belirli bir süre için kiracıya bırakılmaktadır. Bu malların mülkiyeti leasing şirketine ait olup, sözleşme süresi boyunca kullanım hakkı kiracıya aittir. Kiracı leasing ile almış olduğu malı kullanır; kullanım süresi boyunca gerekli bakım ve onarımları yaptırarak, mal bedelini nakit akışına uygun taksitler halinde leasing şirketine öder. Sözleşme süresi sonunda malın mülkiyetinin kiralayana geçmesi için tarafların iradesinin bu konuda uyuşması gerekmektedir. Zira kanunda taraflar arası imza edilen lesing sözleşmesi bitiminde kiralamaya konu olan malın mülkiyetinin kiracıya geçeceğini şart koşulmamıştır. Bu durum ancak tarafların uygun irade beyanları ve sözleşmeye böyle bir hüküm koymalarıyla mümkündür.

Leasing işlemlerinde tüm makina ve ekipmanlar için sözleşme devir süresi 4 yıl olmakla birlikte teknolojik niteliği, ekonomik yararlanma ve işletme süresi 4 yıldan kısa olduğu Hazine Müsteşarlığınca onaylanan mallarda, 4 yıldan kısa süreli finansal kiralama sözleşmesi düzenlenmektedir. Ki buna işlemsel leasing adı verilmektedir.

Günümüzde kullanılan yapılandırılmış, karmaşık leasing metodları, her ne kadar eskiden kullanılan basit formlarından çok farklı olsa da, leasing’in uzun ve zengin bir tarihi bulunmaktadır. Fakat temel olarak leasing’e konu mal veya ekipmanın sahipliğinin kiralayanda (Leasing firması), kullanım hakkının ise kiracıda (Kira dönemince mal veya ekipmandan faydalanan firma veya kişi) olması en belirgin benzerliktir.

Dünya'da Leasing'in tarihi çok eskilere uzanmaktadır. Leasing'in dünyada bilinen ilk uygulamaları Sümerler tarafından M.Ö. 2000'li yıllarda tarım araçları kiralamasında görülmüştür. Daha sonraki Roma dönemlerinde (Yunanlılar, Romalılar ve Mısırlılar’da) toprak ve stoklama için leasing uygulamaları çok ilgi çekici olmuştur. Yine aynı yıllarda gelişen ticari gemi leasingi ise en belirgin leasing yapısı örneğini vermektedir.

Orta Çağ'da atların, silahların, zırhların, arazi ve binaların özellikle şovalyeler tarafından kiralanması leasing uygulamalarına konu olmuştur.

II. Dünya Savaşı'nda savaş malzemelerinin kiralanmasıyla yeniden gündeme gelen Leasing , bu yıllarda Amerika'da yaşanan krizden sonra finansman güçlüklerini aşmak isteyen firmalarca benimsenerek modern bir uygulama biçimi kazanmıştır.

ilk modern Leasing şirketi 1952'de ABD'de kurulmuştur. Onu Kanada, ingiltere, Fransa, italya ve Almanya'da kurulan leasing şirketleri izlemiştir. 1963'te bugün Leasing alanında en iddialı ülkelerden biri olan Japonya devreye girmiştir.

Rakamlar incelendiğinde 1970'ten itibaren dünyada Leasing sektörünün büyük bir artış gösterdiği, %800'lere varan büyüme oranlarına ulaştığı görülmektedir. Dünya Leasing pazarında birinci sırada olan ABD'yi (320 milyar $), Kıta Avrupası ve Uzakdoğu ülkeleri izlemektedir.

Türkiye'de finansal kiralamaya ilişkin ilk düzenlemeler, 70 sayılı bankalar hakkında kanun hükmünde kararnamenin 90. Maddesine istinaden çıkarılan 16/12/1983 tarih ve 83/7506 sayılı bakanlar kurulu kararında yapılmış ve “Yatırımlara ilişkin ekipmanların temin edilip, firmalara taksitle satılması veya kiraya verilmesinden…” bahsedilmiştir. Böylece mevzuatımızda açık olmasa bile ilk kez “Leasing’e” değinilmiştir. Gerçek anlamda ise leasing'in hukuki altyapısı 28/06/1985 yılında çıkan bir 3226 sayılı kanun ile oluşturulmuş ve ilk leasing şirketi 1986 yılında kurulmuştur.

Türkiye'de 1986'dan bu yana Leasing'in yatırımlardan aldığı pay giderek artmaktadır. Ancak diğer ülkelerle karsilastirildiginda Leasing'in ülkemiz ekonomisindeki payinin yeterli oldugu söylenemez. Toplam sabit sermaye yatırımları içinde Leasing'in payı gelişmiş sanayi ülkelerinde %30 civarındayken, bu oran Türkiye'de %10`un altında kalmaktadır. Türkiye'de Leasing'in henüz değerlendirilmemiş büyük bir gelişme potansiyeli bulunmaktadır.

ilk Türk finansal kiralama şirketi, 1986 yılında faaliyete geçen iktisat leasing’tir.

Satıcı/Üretici Tabanlı Leasing Firmaları (Captive/Sales Aid Lessor) Bağımsız Leasing Firmaları (Independent Lessor) Acenta/Yapılandırıcı (Broker/Packager)

Satıcı Üretici Tabanlı leasing firmaları, ilk olarak ABD’de kurulmaya başlamışlardır. Üretimini/satışını yaptıkları ürünleri, daha uygun ödeme planları ile müşterilerine sunmak amacıyla yapılanmışlardır. Aynı zamanda iki taraflı leasing firması adı da verilir.

Bağımsız Leasing firmaları, leasing sektöründe profesyonel amaçla kurulmuş, herhangi bir üretici/satıcı firmaya bağlı olmayan firmalardır. Dünya leasing sektörüne baktığımız vakit, leasing firmalarının çoğunun bu katagoride olduğunu görürüz. Bu tip firmalara aynı zamanda 3. Taraf Leasing Firmaları adı da verilir. Çünkü bu firmalar hem üretici/satıcı, hem de kiracı firma/şahıstan bağımsızdır.

Acenta/Yapılandırıcı leasing firmaları, Türkiye’de olmamasına karşın, dünya leasing sektöründe oldukça önemli bir yere sahiptir. Bu tip firmalar kendi müşterilerine uygun olan mal veya ekipmanı bulurlar, müşterisinin ihtiyaçlarını karşılayan ödeme planına göre leasing firmasına karar verirler, leasing firmasının risklerine karşı batık sigortasını yaptırırlar ve eğer gerekiyorsa, fon kaynaklarından yararlandırırlar. Acenta/yapılandırıcılar, leasing işlemleri ile defterlerinde hiçbir işlem yapmazlar ve sadece komisyon alırlar.

Satışa Yardımcı Leasing (Vendor Leasing) Leasing firması satıcı firmalarla yapmış olduğu uzun vadeli işbirliği anlaşmaları ile bu firmaların yapmış olduğu işlemleri leasing yolu ile finanse eder. Burada önemli olan işbirliğinin uzun vadeli olmasıdır. Satıcı firmalar bu yöntem ile müşterilerine alternatif bir finansman yöntemi sunarak satışlarını gerçekleştirebilirler. Belirli işlemlerde satılan ekonomik değerin riskinin paylaşımı için geri alım anlaşmaları da düzenlenir.

Brüt-Net Kiralama Kiralama giderlerini kimin karşılayacağı konusunda yapılan bir ayırımdır. Brüt kiralamada leasing firması kiralanan ekonomik değerin tüm tamir, bakım, sigorta, vergi, resim, harç gibi masraflarını kendisi karşılar. Net kiralamada ise bu masraflarda kiracı sorumludur.

Satış ve Geri Kiralama (Sale and Lease Back) Firmalar satış ve geri kiralama yöntemini genelde nakit yaratmak için kullanırlar. Bu tür leasing işlemlerinde kiralama konusu ekonomik değer, ekonomik değerin sahibi işletme tarafından leasing şirketine satılır ve yapılan bir leasing sözleşmesi ile geri kiralanır. Bu işlem sonucunda işletmenin bilançosunda duran varlıkları azalır buna karşın dönen varlıklarında bir artış sözkonusu olur. Ülkemizde bu tür işlemler 3226 sayılı Finansal Kiralama Kanunu’nda yer alan ekonomik değerin üçüncü kişilerden satın alınması hükmüne ters düştüğü için yapılmamaktadır.

Tam Ödemeli – Tam Ödemesiz Kiralama (Full Payout-Non Payout Lease) Tam ödemeli kiralama, kiralayanın, kiracı ile düzenlediği sözleşmeye göre tahsil edilen kira bedelleri topldıbının, kiralanan varlığı edinme bedeli ile yönetim ve diğer giderlerini karşıladığı ve kiralayana uygun bir tutarda kar sağladığı bir kiralama türüdür. Taraflar arasında düzenlenen kira sözleşmesine göre ve sözleşmenin iptal edilmeyen süresi içinde tahsil edilen kira bedelleri topldıbının, kiralanan varlığın kiralayana olan maliyetini karşılamadığı kiralama türüne ise tam ödemesiz kiralama denmektedir.

Yurtiçi Kiralama (Domestic Leasing) Yurtiçi kiralamada, kiracı ile kiralayan aynı ülkede bir varlığın kiralanması amacıyla sözleşme yapmaktadırlar ve kiralama işlemi sözkonusu ülkenin mevzuatı ile sınırlı kalmaktadır.

Yurtdışı Kiralama (Crossborder Leasing) Yurtdışı kiralamada, kiracı ile kiralayan farklı ülkelerde bulunmaktadır. Dolayısıyla kiracıya veya kiralayanın kendi ülkeleri dışında bir bir ülkenin mevzuatı da uygulanabilmektedir.

Gerçek Kiralama (True Leasing) Kiracıya kiralanan ekonomik değerin kira süresi sonunda normal piyasa değerinden satın alma hakkını veren, leasing şirketinin malik sıfatı ile vergi avantajlarından yararlanarak bu avantajları kiracıya yansıttığı ve kiracının kira ödemelerini gider yazdığı kiralama türüdür.

Takas Şeklinde Kiralama (Swap Lease) Kiracının daha önce kiraladığı ve kullanım hakkından yararlandığı bir ekonomik değerin yenisi ile değiştirilmesi şeklindeki kiralamaya takas şeklinde kiralama adı verilir.

RiSK YÖNETiMi

FAiZ ORANI RiSKi VE YÖNETiMi

1. Faiz Oranı Riski

Hatırlayacağınız gibi, finansal varlıkları ellerinde bulunduran kişi ve kurumlar çeşitli risklerle karşı karşıya kalırlar. Bunların içinde en önemlisi geri ödememe riskidir. Karşı karşıya kalınan risklerden bir tanesi de faiz oranları değiştikçe finansal varlığın piyasa değerinde gözlenen dalgalanma riskidir. Bu tür riski daha önce faiz oranı riski olarak adlandırmıştık.

Tahvil fiyatları ve faiz oranları arasındaki ters yönlü ilişkinin varlığı ve vadenin dolmasına kalan süre uzadıkça bu riskin artması, faiz oranı riskinin yönetimini gündeme getirmektedir. Bir tahvilin veya bononun karşı karşıya olduğu faiz oranı riski menkul kıymetin vadesinin dolmasına kalan süre veya vadeye kalan gün sayısı ile yakından ilişkilidir. Ancak iki tahvilin vadesine de aynı süre (iki yıl) kalmasına karşın, kupon ödemeleri sıklaştıkça faiz oranı riski azalmaktadır.

2. Finansal Araçların Efektif Vadesi

Yukarıda yaptığımız açıklamalara göre, faiz oranı riskini etkileyen iki faktör söz konusudur:

Ø Vadeye kalan süre
Ø Bu süre içinde yapılacak ödeme miktarı

Tahvil veya bono alıp satanlar faiz oranı riskini değerlendirebilmek için bu faktörleri birlikte ölçmek durumundadırlar. Bu iki büyüklüğün bir arada ölçümü “efektif vade” veya “durasyon” adı verilen bir kavram aracılığı ile gerçekleştirilmektedir.

Efektif vade veya durasyon, bir tahvilin ana para ve faiz ödemelerinin tamdıbını elde etmek için gerekli olan ortalama süreye ilişkin bir ölçüttür.

Tahvil alım satımı ile uğraşanlar efektif vadeyi hesaplayabilmek için bir finansal aracın vadesi boyunca yapacağı ödemelerin şimdiki değerini bularak, bunların ağırlıklı ortalamasını hesaplamaktadırlar. Bunu yapabilmek için de, kupon ödemeli bir tahvili sanki sıfır kuponlu bir tahvilmiş gibi değerlendirirler.

Efektif vade, faiz oranı riskini ölçmek için kullanılan en önemli gösterge niteliğindedir. Zira, bir finansal varlığın efektif vadesini bildikten sonra, faiz oranında meydana gelecek değişikliklerin, bu varlığın değerinde yaratacağı değişikliği hesaplamak oldukça kolaydır. Bu amaçla,

ΔP = - DUR . Δi
P 1+i

formülünü kullanarak, elde edilecek sermaye kazancı oranını veya uğranılacak sermaye kaybı oranını kolayca hesaplayabiliriz. Örneğin, daha önce piyasa faiz oranı % 15 iken efektif vadesini 3,857 yıl olarak hesapladığımız tahvil için piyasa faiz oranının % 20’ye çıkması durumunda, fiyat değişim oranı

ΔP = - 3,857 . 0,05 = - 0,17 olarak hesaplanır.
P 1+0,15

Bu tahvili elinde bulunduran kişi, yaklaşık % 17’lik bir sermaye kaybına uğrar.

Faiz oranlarında artış bekleyen bir yatırımcı, portföyündeki tahvillerin efektif vadesini bildiği sürece, bunların efektif vadesini azaltacak önlemlerle katlanacağı sermaye kaybını minimize etme olanağına sahiptir. Doğal olarak, bunun tersi bir ortamda, yani faiz oranlarında düşüş beklenen bir ortamda, yatırımcı portföyüne daha uzun efektif vadeye sahip finansal varlıkları dahil ederek elde edeceği sermaye kazancını maksimize etme olanağına sahip olur.

3. Faiz Oranı Riskini Sınırlayıcı Stratejiler

Faiz oranı riskini sınırlandırabilmek için çeşitli stratejiler uygulanabilir. Faiz oranı riskini sınırlandırabilmek için kullanılabilecek ilk yöntem portföyünüzde kısa vadeli finansal varlıkların ağırlık taşımasıdır. Yukarıda yaptığımız açıklamalarda, kısa vadeli veya vadesine kısa süre kalan menkul kıymetlerin faiz oranı değişmerli karşısında daha düşük sermaye kaybı riskine konu olduklarını görmüştük. Bu konuda uygulanabilecek bir diğer strateji de, daha kısa süreli efektif vadeye sahip menkul kıymetleri elde tutmaktır.

Eğer riski sınırlamak amacıyla efektif vade kavramı esas alınıyorsa, sadece vadeye kalan süre değil, bu sürede elde edilecek nakit akımları da göz önüne alınmış olmaktadır. Riski sınırlandırabilmek için kısa vadeli veya düşük efektif vadeli finansal varlıkları tercih etmenin yol açtığı üç sorundan söz etmek mümkündür;

Ø Kısa vadeli veya kısa efektif vadeli finansal varlıkları elde tutmak aynı zamanda daha düşük getiriye razı olmak anldıbına gelmektedir.

Ø Sürekli kısa vadeli menkul kıymetlerin elde tutulması, bunların satışını ve yeniden kısa vadeli menkul kıymet alınmasını gündeme getirdiği için, kısa vadeli menkul kıymetlerin döndürme maliyeti (satıp yeniden alım maliyeti) yüksek olabilir.

Ø Sadece kısa vadeli menkul kıymetlerin elde tutulması, çeşitlendirmenin getireceği olanaklardan da vazgeçilmesi anldıbına gelmektedir.

4. Riskten Korunma ve Türev Ürünler

Faiz oranı riskini sınırlandırabilmek amacıyla kısa vadeli, vadesine kısa süre kalan veya düşük efektif vadeli finansal varlıkları elde tutmanın taşıdığı sakıncalar, faiz oranı riskini yönetebilmek için, alternatif stratejilerin geliştirilmesine neden olmuştur.

Bu yöntem, riske karşı korunma veya kısaca korunma (hedging) olarak adlandırılmaktadır. Korunma, faiz oranı ve kur risklerinden kaynaklanan sermaye kaybına uğrama olasılığını azaltan finansal stratejiler biçiminde tanımlanabilir.

Korunma işlemlerinde başvurulan araçlar ise türev ürünler olarak bilinir. Bir portföyün taşıdığı faiz oranı riskini düşürebilmek için korunma amacıyla diğer finansal araçlar kullanılabilir veya esas portföyün taşıdığı faiz oranı riskini düşüren dengeleyici finansal işlemlere başvurulabilir. Tam Korunma, Portföyün taşıdığı faiz oranı riskinin veya taşınan pozisyon nedeniyle mevcut döviz riskinin tamdıbını ortadan kaldıran finansal stratejidir.

Türev menkul kıymet veya kısaca türev ürün, getirisi diğer finansal araçların getirisine bağlı olarak belirlenen finansal araçtır. Sözü edilen türev ürünler arasında son yıllarda en çok kullanılanlar forward sözleşmeler, futures sözleşmeler, opsiyon sözleşmeleri ve swap sözleşmeleridir.

DÖViZ RiSKi VE YÖNETiMi

Döviz riski, bir finansal kuruluşun mevcut kar marjının, işleme konu olan yabancı paraların fiyatlarında meydana gelen değişmeler sonucu azalması olasılığıdır. Yabancı paraların fiyatlarında ortaya çıkan değişim, bu anlamda, döviz riskinin kaynağını oluşturmaktadır.

1. Kur Riski

Kur riski, bir işletmenin bilançosunun aktifinde ve pasifinde aynı tutarda ve cinste yabancı para bulunmamasından kaynaklanan zarara uğrama olasılığıdır.

Ulusal paranın yabancı paralar karşısındaki değerinin değişmesi olasılığı, kur riskinin doğmasına neden olmaktadır. Ulusal paranın yabancı paralar karşısında değer kazanması durumunda, aktifte fazlası olan, örneğin, bir banka aynı döviz cinsi için daha az ulusal para elde edeceği için zarar; pasifte fazlası olan bir banka ise aynı döviz borcunu daha az ulusal para ödeyerek kapatacağı için kar elde edecektir.

Genelde bankacılık jargonunda, aktifteki döviz varlıkları pasifteki döviz borçlarını geçiyorsa pozisyon fazlası, tersine pasifteki döviz borçları aktifteki döviz varlıklarını geçiyorsa pozisyon açığından veya açık pozisyondan söz edilir. Açık pozisyon ve pozisyon fazlası deyimlerini kullanarak, yukarıda örneklerle ortaya koyduğumuz kur değişikliklerinin yarattığı riskleri aşağıdaki tabloda görüldüğü gibi özetleyebiliriz.

Ulusal Para

Pozisyon Değer Kaybederse Değer Kazanırsa

Pozisyon Fazlası Kar Zarar
Pozisyon Açığı Zarar Kar

Örneğin, bir banka 1 milyon dolar açık pozisyon taşımakta iken 1$ = 90 YTL’den 1$ = 110 YTL’ye yükselirse, devalüasyon karı kaç milyon YTL olur?

Böyle bir soruyu çözerken borcu YTL’ye çevirmek işimizi kolaylaştırır. 1 milyon $’ı 90 YTL ile çarparsak borcun YTL tutarı 90 milyon olur. Kur arttığında 110 YTL ile çarpılacak bu borç 110 milyon YTL olur. Görüldüğü gibi açık pozisyonda olan bankanın açığı 20 milyon YTL daha artmıştır. Ortada bir zarar mevcuttur. Her zarar, negatif bir kar olarak gösterileceğinden devalüasyon karı –20 milyondur diyebiliriz.

2. Parite Riski

Döviz portföyünde mevcut olan yabancı paraların çapraz kurlarında (paritelerinde) meydana gelen değişmeden kaynaklanabilecek alternatif zarar olasılığı parite riski olarak adlandırılır.

Tıpkı kur riskinde olduğu gibi, parite riskinde de açık pozisyon veya pozisyon fazlası olması durumunda parite riski doğabilir. Her iki yabancı paradan da fazla veya açık pozisyonda bulunan bir banka bu iki yabancı paranın birbirleri arasındaki kuru gösteren çapraz kurun değişmesi neticesinde bulunduğu pozisyondan vazgeçip uygun bir pozisyona geçmemekle zarar edebilir veya olası bir kardan mahrum kalabilir.

TÜREV ÜRÜNLER VE ALMANYA'DA BĐREYSEL
YATIRIMCILARIN TÜREV ÜRÜNLERDEN ELDE ETTĐKLERĐ
KAZANÇLARIN VERGĐLENDĐRĐLMESĐ
Filiz EKĐNCĐ*
ÖZET
Günümüzde türev ürünlerin islem gördüğü türev piyasalar dünya
çapında büyük tutarlarda islem hacimlerine ulasarak ,dünya finans
piyasalarında önemli ölçüde belirleyici olma özelliğini elde etmislerdir.
Ancak türev ürünlerin vergilendirme prensipleri ülkeler arasında farklılık
göstermektedir. Bu çalısmada, Almanya'da Alman Gelir Vergisi Kanununda
yapılan değigiblikler sonrasında ,bireysel yatırımcıların türev ürünlerden elde
ettikleri kazançların vergilendirilmesi prensipleri genel hatları ile
açıklanmıstır.
ABSTRACT
Today derivative markets in which derivative products are transacted have
reached great amount of operations and have played a significant role in
global financial markets. However, the principles of taxation for derivatives
vary among countries. In this study, considering the changes in German
Income Taxation Law, the taxation principles for private investors’ incomes
from derivatives will be explained.
GĐRĐS
Son yıllarda türev ürünler ve bu ürünlerin islem gördüğü piyasalar
giderek yaygınlasmaktadır. Bunun sonucu olarak, forward, futures,opsiyon
ve swap olarak adlandırılan türev ürünlerden elde edilen kazançların
vergilendirilmesi konusu önem kazanmıstır. Ancak bu ürünler sonucu elde
edilen kazançların vergilendirilmesi konusunda tam bir birlik sözkonusu
olmayıp, belirsizlikler halen bir çok ülke açısından devam etmektedir.
Ülkemizde de vergi kanunlarımızda türev ürünler için özel olarak getirilmis
kurallar bulunmamaktadır. Türev ürünlerin kullanımı sonucunda vergiyi
doğuran olay gerçeklestiği takdirde vergi kanunlarımızdaki düzenlemeler
çerçevesinde vergilendirme yapılması sözkonusudur. Bu noktada gerçek
• Öğr. Gör. Dumlupınar Üniversitesi Bilecik Đ.Đ.B.F. ,Kamu Yönetimi Bölümü.
2
kisilerin bireysel bazda gerçeklestirdikleri türev islemlerden elde edilen
kazançların Gelir Vergisi Kanununda belirtilen kazanç unsurlarından
hangisine girdiğinin belirlenmesi önem arz etmektedir. Konuya bu açıdan
yaklastığımızda Almanya'da bireysel yatırımcıların türev ürünlerden elde
ettikleri kazançların vergilendirilmesi prensipleri göz önünde bulundurularak
,ülkemizde de bu konuda gereken düzenlemelerin yapılması uygun olacaktır.
Bu amaçla çalısmamızda Almanya'daki bireysel yatırımcıların türev ürünler
elde ettikleri kazançların vergilendirilmesi prensipleri ele alınmıstır.
1. TÜREV ÜRÜNLERĐN TANIMI VE GELĐSĐMĐ
1972 yılında Bretton Woods sistemi'nin1sona ermesiyle ,döviz
kurlarının sürekli değigiblik göstermesi sonucu ,mali kuruluslar ciddi sekilde
kur riski ile karsı karsıya kalmıslardır. Yine aynı dönemlerde uluslararası
para piyasalarındaki faiz haddi dalgalanmaları faiz riski sorununu gündeme
getirmistir. Özellikle sabit faizli borç verme eğiliminin giderek ortadan
kalktığı 1980'li yıllarda risk yönetimi önem kazanmıstır. Türev ürünler bu
riskleri ortadan kaldıracak ürünlere olan talep sonucunda ortaya çıkmıstır. 2
Bu ürünlerin türev ürün olarak adlandırılmaları daha önce var olan
finansal piyasa araçlarından doğrudan türetilmelerinden değil, piyasanın
ihtiyaçları doğrultusunda yaratılmıs olmalarından kaynaklanmaktadır. Türev
ürünlerden türetilen çesitli varyasyonlar ile bunların kombinasyonları da
türev ürün olarak anılmaktadır.3
Türev ürünler günümüzde çok kapsamlı bir çesitliliğe ulasmıstır.
Ancak ,türev ürünleri genel olarak iki baslık altında ele alabiliriz.
Birincisi, genellikle forward ve swap islemlerini kapsayan ve tezgah üstü
islemler olarak adlandırılan ,düzenli piyasaları bulunmayan ,bir baska
deyisle düzenli bir borsada islem görmeyen finansal ürünlerdir. Đkincisi ise
futures ve opsiyon islemlerini kapsayan ,düzenli piyasaları bulunan ve
borsada islem gören finansal ürünlerdir.4
Bir forward sözlesmesi ,sözlesmenin taraflarından birine sözlesmeye
konu olan belirli miktardaki varlığı sözlesmede belirlenen gelecekteki belirli
bir tarihte ve belirli bir fiyattan satın alma ve diğer tarafa da satma
mecburiyeti yükleyen bir anlasma olarak tanımlanmaktadır. Bir forward
1 Bretton Woods sistemi; Amerikan dolarına ve onun aracılığıyla, dolaylı yoldan altına bağlı
bir para sistemidir.Bu konuda bkz. Halil Seyidoğlu, Uluslararası Finans, Güzem Yayınları
No:8,Đstanbul,1994,s.8
2 A.Naci Arıkan ,Türev Ürünleri:Forward Piyasalar, Futures Piyasaları, Opsiyon Piyasaları Ve
Swap Piyasaları,Bu Piyasadaki Đslemlerin Vergi Hukuki Yönünden Değerlendirilmesi,M.B.
H.U.K. Yayınlanmamıs Bilim Raporu,Đstanbul,1999,s.9
3 A.Naci Arıkan ,a.g.e , s.7
4 F.Kemal Ebiçlioğlu, Abdülkadir Kahraman, Swap Đslemleri Đsleyisi ve Vergisel
Boyutu,(Sirküler Rapor Seri No:23),TÜRMOB Yayınları -82,Ankara ,1999, s.5
3
sözlesmesine konu olan varlık,mal, para,döviz, faiz oranları vb. olabilir.
Forward'ın en temel amacı ,fiyat değismelerinden kaynaklanan riske karsı
korunmaktır.5
Forward sözlesmeler önceden belirlenmis standart özellikleri olan
sözlesmeler değildir. Bir forward sözlesmesinde , sözlesmeye konu olacak
olan finansal varlığın özellikleri, teslim ve ödeme tarihi, teslim yeri ve
yöntemi, miktarı ve fiyatı gibi özellikleri tarafların ihtiyaçları doğrultusunda
serbestçe belirlenebilmektedir. Dolayısıyla, forward sözlesmelerinin alım
satımının yapıldığı organize borsalar yoktur. Bu tür sözlesmeler tezgah üstü
piyasalarsa(OTC)islem görmektedir.

CDO’lar... Çeşitleri ve yatırımcıları

iki çeşit CDO tanımlayabiliriz. Birincisi nakit CDO. Cebinizden 100’ü çıkarıp bir bono portföyü satın alıyorsunuz. Yanda da açıkladığımız gibi bu portföyün geri ödememe risk dilimleri var. Yani hem portföydeki bonoları seçeceksiniz... Hem de ne kadar default riski yüklenmek istediğinizi. Bu CDO nakit gerektiriyor.

ikincisinde, nakit sadece bir teminat olarak yatıyor. Bunun adı sentetik CDO ama mantığı aynı.

Bizi bu aralar ilgilendiren birincisi, yani nakit karşılığı satın alınan CDO’lar. Çünkü kargaşa buradan çıkacak.

Şimdi bu CDO kavrdıbına bir örnek verelim ve risk dilimlerinden ne kastettiğimizi açıklayalım.

Bir örnek

Bir Türkiye Eurobond yatırımcısı alacağız.

Dikkat ederseniz bir Türkiye eurobondu alan yatırımcı, parasını sadece tek bir borçluya yatırmış oluyor. Bu bir CDO oluşturamaz. Çünkü borçlu default ederse para gider. Bir default riski seçeneği otomatikman yoktur.

Şimdi yüzde 50-50 Türkiye ve Brezilya eurobondlarından oluşan bir portföy alalım. Bu portföyü bir bono olarak yatırımcıya satabilirsiniz. Bu da bir CDO oluşturmaz. Sadece varlığa dayalı bir menkul kıymet (ABS) olur. Brezilya veya Türkiye default ederse yine paranız gider.

Risk dilimleri

Şimdi bir şey daha yapalım. Yüzde 50-50 oranda Türkiye ve Brezilya’dan bir portföy oluşturalım. Ama aynı zamanda geri ödememe riskini dilimleyelim.

Şöyle... Bu iki oyuncudan hangisi ilk default ederse, tüm paranız gidecek. Bu birinci dilim. Örneğin, Türkiye default ederse paranız gidecek... Yok Türkiye iyi gitti ama Brezilya default etti paranız yine gidecek. Yani ilk default riskini üstlenmiş oluyorsunuz. Parayı yüzde 50-50 dağıtmaktan çok daha riskli.

Ama aynı nedenden dolayı getirisi de çok daha yüksek.

Öte yandan yüzde 50-50 Türkiye ve Brezilya portföyünü çok riskli buluyorsunuz. O zaman ikinci dilimi satın alın. Bu dilimde ilk default sizi hiç etkilemeyecek. Paranızı ancak hem Türkiye, hem de Brezilya default ederse kaybedeceksiniz. Dikkat edin paranız yine ortalama Brezilya ve Türkiye bonolarına yatırılmış durumda. Dağıtılan sadece default riski. ikinci dilimde, geri ödememe sizi belli bir zaman sonra vuruyor. Bu dilimin riski çok daha düşük olduğu için getirisi de düşük.

Yine de iyi

Ama eğer baz alınan borçlu sayısı artarsa bu çeşit CDO dilimlerinin getirisi yine de benzer ratingli bir bonoya kıyasla daha yüksek olabiliyor. CDO’nun çekiciliği işte burada. Default riskini istediğiniz gibi ayarlayabiliyorsunuz.

Dikkat ederseniz bu durumda sadece Türkiye eurobondu satın alan yatırımcıların yaptığı şey aslında pek akıllıca değil.

Hem daha yüksek default riski üstlenmiş oluyorlar…

Hem de daha az para kazanıyorlar.

CDO’ların moda haline gelmesinin bir nedeni bu.
---
Bugün CDO piyasasının fonlaması ve risklerini tartışıyoruz...

Bugünkü yazıyı “kesip” bir kenara koyun, önümüzdeki aylarda birkaç kez geri dönüp bakmak gerekebilir.

Ana konumuz CDO piyasasında fonlama ve riskler. Ama esas olarak CDO’larda leverage meselesini ele almak istiyoruz.

Yatırımcılar nasıl CDO’ya para yatırıyor… Ve buradaki risk yönetimi koşulları ne?

Bu nokta açığa kavuşmadan önümüzdeki ayların dinamiği tam olarak anlaşılamaz.

Ayrıca, CDO’lar özellikle de sentetik CDO’lar çok önemli enstrümanlar. Dünyanın en büyük piyasası olma yolunda…

Bu da konuya ayrı bir önem kazandırıyor.

Diğer bir deyimle bir taşla iki kuş vurmuş oluyoruz.

Önemli bir enstrümanı tartışırken... ileride yaşanacak günlük piyasa hareketlerini de açıklığa kavuşturuyoruz.

Her zamanki gibi…

Yazıyı en sonuna kadar okumayı ihmal etmeyin. işin püf noktası genelde orada oluyor.
---
CDO nedir?

En kısa şekliyle CDO’ya bir çeşit portföy diye bakın. Varlığa dayalı menkul kıymet de diyebiliriz. Ama bu esasta Asset Backed Security’nin (ABS) çevirisi. CDO, ABS ile aynı şey değil.

CDO dilimlere ayrılmış bir portföy diyelim. En kritik özelliği de bu geri ödememe risk dilimleri. Bir portföydeki default riski sınıflara ayrılıyor yatırımcılara değişik fiyatlardan satılıyor.

Risk almasını sevmeyen yatırımcı default’a karşı büyük bir tampon oluşturabiliyor... Öte yandan default riskinden çekinmeyenlerin güvencesi daha az oluyor…

Hatta hiç de olmayabiliyor.

Şimdi bu dilimlere bakalım.. En riskli dilimin adı equity dilimi (equity tranche.) Bu dilim yüzde 3’e kadarki default riskini üstleniyor. ilk defaultta para kaybetmeye başlıyorsunuz… Hedge fonları genelde bu dilimde.

Equity dilimi çok riskli olduğu için ratingi yok. Yani kredi riski çok yüksek.

Arkasından Mezzanine dilimi geliyor ki… Kurumsal yatırımcılar genelde bu dilimde.

Mezzanine, yüzde 3’ü ile yüzde 6 arasındaki defaultlardan sorumlu. (Örneğin 5 yılda 100 borçludan üçü default ederse Mezzanine para kaybetmez. Ama 4 default olursa, yatırılan paranın üçte biri gider.) Mezzanine yatırımcısı darbe yemeden 3 şirket default edebileceği için buradaki kredi riski daha düşük.

Bu dilimin ratingi genelde BBB– ile BBB+ arasında değişiyor.

Riski daha da düşük olan dilimlere senior ve süpersenior adı verilmiş. Supersenior yüzde 12 ile yüzde 22 arasındaki defaultlardan sorumlu. Yani yatırımcısı bir darbe yemeden portföydeki 10 oyuncu default edebilir.

Bu dilimin ratingi aslında AAA’dan bile daha yüksek. Elbette elde edilen getiri de çok düşük. Yılda 5-8 baz puanı olağan bir getiri.. Getiri portföyde kimlerin olduğuna bağlı. Bu da CDO’nun kalitesini gösteriyor.
---
Kritik nokta... CDO’lar ve hedge fonları

Default riski çok düşük bir nakit CDO dilimleri aldınız diyelim. Ratingi A- olsun.

Beş yıl boyunca defaulttan etkilenmeniz olasılığı sıfıra yakındır. Yani geri ödememe riski çok düşüktür. Bunun için de getirisi (normal olarak) yılda 60 baz puanı gibi bir şeye gelir..

Böyle bir para kimi zengin eder ki?

işte mesele de burada. Geri ödememe riski düşük olduğu için hedge fonları şöyle bir strateji uyguluyor.

Yatırımcıdan 100 alıyor. Bundan Libor kazanıyor. Bu 100’ü repo piyasasında teminat (haircut) olarak tutup 10 veya 15 misli borç alıyor. 100’lük CDO dilimi satın alacağına, nasılsa default riski düşük, CDO’ya 1,000 veya 1,500 yatırıyor. (Yani leverage 10-15)

Bu durumda da kazanç 10 veya 15 ile çarpılıyor. Biz 12 diyelim.

Bir hesap

Getiriniz şöyle…

CDO’dan gelen brüt faiz geliri: (Libor + 60 ) çarpı 1,200

Borç faizi: Libor çarpı 1,100

Net geri…

Libor artı 720 baz puanı.

Veya günümüz koşullarında yüzde 12-13 gibi bir getiri.

Unutmayın. Bu yatırımın ratingi A. Vadesi 10 yıl.

Türkiye’nin gösterge eurobondu ise size yüzde 7 civarında bir getiri veriyor. Vadesi 25 yıl. Ratingi BB-.

Hedge fonlarının stratejisi

işte hedge fonları son yıllarda yukarıda ana hatlarını çizdiğimiz bu stratejiyi uyguladı. Dün burada verdiğimiz habere göre Sadece JP Morgan tarafından izlenen 1 trilyonluk CDO yatırımı var. Bunların yüzde 10’u hedge fonlarına ait... Ve yukarıdaki benzer stratejiler.

Kritik nokta şu...

Bu yatırımcılar repo ile fonladıklarından dolayı CDO dilimlerini mark-to-market yapma zorunda. Bu bir yükümlülük. Yani CDO’nun değerini o günkü fiyata göre yeniden belirleme zorunda.

CDO’ya yatırılmış olan paranın geri kalanı nihai yatırımcıya ait. Burada leverage yok. (Ama işin esası elbette daha karışık.) Mark-to-market burada bir yükümlülük değil.

Öte yandan bu yatırımcılarının farklı bir yükümlülüğü var. Denetleme kurumları tarafından getirilmiş. Buna göre kurumsal yatırımcılar portföylerinde sadece BBB- üstünde bir ratinge sahip olan CDO dilimlerini elde tutabiliyor.

Rating inerse... CDO’un satılması gerekecek.

Sonuç
Mesele şu ki... En moda CDO dilimi yanda değindiğimiz gibi Mezzanine idi. Bunların ratingi de BBB civarındaydı.

Yani CDO ratingleri inerse bundan ilk etkilenecek Mezzanine dilimi olacaktır. Ve yüz milyarca dolarlık CDO bir anda piyasaya sürülme durumu ile karşı karşıya kalacaktır. Daha zaman var.

Ama oyuncuları düşündüren işte tam işin bu püf noktası.
---
Büyük bankalar Türkiye’nin portföylerdeki ağırlığını artırıyor…

Seçim sonuçları şimdiden satın alınmaya başlandı. Oyuncular AKP’nin küçülmüş bir çoğunlukla yeniden iktidara geleceğini düşünüyor ve bunu olumlu bir gelişme sayıyor. Ayrıca AKP’nin sistemle her hangi bir sürtüşme içine girmeyeceği de varsayılıyor.

Bu olasılıkların şu anda yüksek olduğuna biz de katılıyoruz. (Ancak bazı sürprizlerle karşılaşmamız da mümkün.) Ancak bu dışarıdan kaynaklanacak yüksek volatiliteyi unutmamızı da gerektirmiyor. Mesele Türkiye’nin outperform etmesi olasılığı. Dışarıda bir CDO kargaşası çıksa bile Türkiye outperform edebilir.

En azından teorik olarak mümkündür.

3. Kur Riskinin Ölçümü ve Sınırlandırılması

Kur riskinin ölçülmesinde, özellikle finansal kurumlar açısından, oldukça farklı göstergelerden söz etmek mümkündür. Bunlar içinde en teknik olanı “net genel pozisyon / sermaye tabanı” oranıdır. Zira, sermaye tabanı denilen kavramın hesaplanması son derece ayrıntılı muhasebe verilerini gerektirmektedir. Ülkemizde bankaların, % 30 olarak belirlenen bu orana uymaları gerekmektedir.

Biz bu konuda sözü edilen karmaşık teknikleri incelemek yerine, oldukça basit bir şekilde hesaplanan ve ülkemizde de uzun yıllar bankacılık sisteminin kur riskini takip etmek ve sınırlamak amacıyla kullanılan kur riski oranı kavrdıbını ele alacağız.


Kur riski oranı, toplam döviz cinsi varlıkların, toplam döviz cinsi yükümlülüklere oranı şeklinde hesaplanan ve mevcut riskin büyüklüğünü gösteren ölçüttür.

Kur riski oranı ile döviz pozisyon açığının belirli bir ölçüyü geçmesine engel olunabilir. Kur riski oranı

Döviz mevcutları + Döviz alacakları
Kur Riski Oranı = ---
Döviz borçları + Döviz taahhütleri

formülü aracılığı ile hesaplanır.

Kur riski oranının hesaplanmasında, farklı para birimlerindeki pozisyonlar ABD dolarının kullanılması ile ortak bir para birimine indirgenir ve dolayısıyla aktif ve pasif pozisyonları bir bütün olarak ele alınır.


Örneğin, ülkemizde bankacılık sistemi için bu oran en düşük 0,8 ve en büyük 1,1 olabilir. Bir diğer deyişle, döviz varlıkları döviz yükümlülüklerinden en fazla % 20 oranında düşük ve % 10 oranında fazla olabilir.

Yukarıda tanımlanan kur riski oranı aktifteki döviz varlıklarını ve pasifteki döviz yükümlülüklerini, dövizin cinsine bakmaksızın hesapladığı için eleştirilebilir. Bu nedenle, kur riski oranı her bir döviz cinsi için ayrı ayrı da hesaplanabilir ve her bir döviz cinsi için ayrı pozisyon limitleri getirilebilir. Yani, her döviz için ayrı bir kur riski oranı belirlenebilir. Nitekim, ülkemizde bankaların kur riski oranının her bir döviz cinsi için en az 0,75, en çok 1,15 olacağı belirlenmiştir. Bankalar genel kur riski oranını gerçekleştirmek zorunda oldukları gibi, her bir döviz için de belirlenen kur riski oranlarına da uymak zorundadırlar.

Finansal araçları ellerinde bulunduranlar faiz oranı ve döviz kuru riskine karşı konulabilmek için iki koşulu yerine getirmelidir. Bu koşullardan ilki yeterince esnek olunmasıdır. Diğer koşula göre ise değişen koşullar karşısında gerekli işlemlerin yapılmasında hızlı davranma yeteneğine sahip olunması gerekmektedir. işte bu iki koşulu bir araya getirecek korunma stratejilerini geliştirme arzusu, türev menkul kıymetler olarak bilinen finansal araçların geliştirilmesine yol açmıştır.

TÜREV ÜRÜNLER VE RiSK YÖNETiMi

Türev ürünler, birkaç kategoride incelenebilir. Bu kategorilerin her birinin paylaştığı ortak özellik, getirilerinin diğer finansal varlıkların getirilerine göre belirleniyor olmasıdır. Türev ürünleri Forward, futures, opsiyon ve swap sözleşmeleri olarak sayabiliriz.

1. Forward Sözleşmeler

Forward sözleşmeler, gelecekteki bir tarihte teslim edilecek bir malın veya finansal aracın (döviz dahil) fiyatının ve işlem miktarının bugünden belirlendiği sözleşmelerdir.
Forward faiz sözleşmeleri ; gelecekte belirlenen bir tarihte, belirlenen bir faiz oranından, finansal aracın satışı garanti altına alınmaktadır.
Forward döviz sözleşmeleri ; Gelecekte belirlenen bir tarihte ve belirlenen kurdan yabancı paranın veya yabancı para cinsinden düzenlenmiş bir menkul kıymetin teslimini içeren sözleşmelerdir.
Long pozisyon : Gelecekteki belirlenmiş tarih ve fiyattan bir finansal aracı (döviz dahil) satın alma yükümlülüğüdür.
Short pozisyon : Gelecekteki belirlenmiş tarih ve fiyattan bir finansal aracı (döviz dahil) satma yükümlülüğüdür.

Forward sözleşmelerinin en önemli dezavantajı, long ve short pozisyon alırken miktarların ve vadelerin tam olarak eşleşememesidir. Örneklerimizde tarafların yapmak istedikleri işlemlerin miktarları vadeleri tam olarak karşılıklı eşleşmektedir. Bir diğer sakınca ise tarafların yükümlülüklerini yerine getirmemeleri halinde herhangi bir güvencenin bulunmamasıdır.

2. Futures Sözleşmeler

Forward işlemlerinin yukarıda değinilen sakıncaları futures sözleşmelerle giderilmiştir. Futures sözleşme, belli nitelikteki ve miktardaki bir malın veya finansal varlığın (döviz dahil) sözleşme tarihinde belirlenmiş bir fiyattan gelecekte belirli bir tarihte teslimini, yani alım satımını hükme bağlayan standartlaştırılmış bir anlaşmadır.

Kavram olarak forward sözleşmelerle büyük benzerlik göstermesine karşın, futures sözleşmeler forward sözleşmelerden önemli ölçüde farklıdır. Bu karşılaştırmayı sözel olarak yapmak yerine bir tablo ile özetleyerek, farklılıkların anlaşılmasını kolaylaştırabiliriz.

FORWARD FUTURES

Teslim Tarihi ve Yeri


Taraflar arasında serbestçe belirlenir


Teslim yeri ve günü standarttır.

Vade


Taraflar arasında belirlenen herhangi bir gelecek tarih


Sadece belirli tarihlerde

işlem maliyeti


Alış ve satış fiyatları arasındaki fark


Aracılara ödenen komisyon

Fiyat


Taraflar arasında pazarlıkla belirlenen fiyat


Borsada belirlenir



işlemin gerçekleşmesi


Telefon, faks veya karşılıklı Görüşme


işlem salonunda Kotasyon ile



Günlük fiyat oynamaları


Vadeye kadar fiyat oynaması Yoktur


Piyasa koşullarına göre değişir

Denetleme


Taraflar arasında karşılıklı güven


Borsa ve takasbank

Futures sözleşmelerinde amaç, çeşitli finansal varlıklara ait fiyat dalgalanmalarını getirdiği belirsizliği ortadan kaldırmak ve belli bir vade için ilgili finansal varlığın fiyatını sabitlemektir. Finansal varlıklara ilişkin futures sözleşmeler;

· Döviz
· Faiz
· Borsa indeksi

üzerine yapılan futures sözleşmeler olarak üç grupta toplanabilir.

Futures sözleşmesi satın almak veya satmak için işlemlerin yürütülmesinden sorumlu olan ve borsada faaliyet gösteren takas birimine teminat yatırılması gerekir. Öte yandan, futures sözleşmeler standart miktarlar için yapılabilir.

Futures döviz sözleşmesi, hak sahibine gelecekteki belirli bir tarihte önceden belirlenmiş bir kur üzerinden belirli bir miktarda dövizi alma yada satma yükümlülüğü doğuran anlaşmadır. Her bir futures döviz sözleşmesi standart bir döviz miktarının alımını veya satımını içerir.

3. Opsiyon Sözleşmeler

Opsiyon, elinde bulunduran kişiye belli bir kıymeti belirli bir tarihte ve belirli bir fiyattan satın alma veya satma hakkı veren bir finansal sözleşmedir.

Bu hakkı elinde bulunduran kişi, söz konusu kıymeti satın almak veya satmak zorunda değildir; fakat, alma ve satma hakkına sahiptir. Opsiyonu elinde bulunduran kişinin bir finansal varlığı alma veya satma hakkına sahip olduğu fiyat işleme koyma fiyatı olarak adlandırılır. Opsiyonun piyasa fiyatına ise prim adı verilmektedir.

Opsiyon sözleşmeleri genel olarak iki farklı biçimde yapılır: Satın alma (call) opsiyonu ve satma (put) opsiyonu.

· Satın alma (call) opsiyonu : Sahibine belli bir kıymeti belirli bir tarihte ve belirli bir fiyattan satın alma hakkı veren opsiyon sözleşmesidir.

· Satma (put) opsiyon : Sahibine belli bir kıymeti belirli bir tarihte ve belirli bir fiyattan satma hakkı veren opsiyon sözleşmesidir.

Satın alma opsiyonlarında alıcının satın alma hakkı vardır; ancak, satın alma yükümlülüğü yoktur. Opsiyonu elinde bulunduran kişi ancak avantajlı pozisyonda ise opsiyonu işleme koyar. Opsiyon işleme konulduğunda üzerine opsiyon yazılan menkul değer işlem fiyatından alınır veya satılır. işlem fiyatı ile söz konusu menkul değerin piyasa fiyatı arasındaki fark opsiyon sahibinin karıdır. Opsiyonu yazan taraf ise opsiyon işleme konduğunda sözleşme ile üstlendiği yükümlülüğü yerine getirmek zorundadır.

Opsiyonlar, Amerikan ve Avrupa opsiyonları türünde olabilir. Avrupa opsiyonları sadece vade tarihinde kullanılabilirken, Amerikan opsiyonları vade tarihine kadar herhangi bir zamanda işleme konulabilir. Amerikan tipi opsiyonlar daha esnek olduğundan, bu opsiyonlara ödenen prim Avrupa tipi opsiyonlara göre daha yüksektir.

Opsiyon işlemleri döviz, hisse senedi, borsa indeksi ve futures sözleşmeler üzerine gerçekleştirilebilmektedir. Günümüzde opsiyon sözleşmelerinin yarıdan fazlasının indeks üzerine yazılan opsiyon işlemlerinden oluştuğunu söylemek mümkündür.

Opsiyon sözleşmelerinin tanımından hareket ettiğimizde, bir döviz satın alma (call) opsiyonu, sahibine belirli bir miktardaki dövizi belirli bir kur üzerinden belirli bir tarihe kadar satın alma hakkı verir. Bir döviz satma (put) opsiyonu ise sahibine belirli bir miktardaki dövizi belirli bir kur üzerinden belirli bir tarihe kadar satma hakkı verir.